Ben Bernanke hat bei dem letzten Hearing im US-Kongress sich hinsichtlich einer Exit-Strategie nicht festlegen lassen. Mithin war die einfache Botschaft: Wir können und werden zu gegebener Zeit die massiv expansive Geldpolitik zurückfahren. Ende der Durchsage. Trotz bietet sich die Möglichkeit über eine Exit-Strategie anhand der vorliegenden Beispiele nachzudenken.

Greenspans laxe Geldpolitik und Exit-Strategie nach dem Platzen der New-Economy-Blase

Alan Greenspan, der Vorgänger von Ben Bernanke, war vor ein ähnliches Problem einer geplatzten Finanzmarktblase gestellt. In der Euphorie über die New Economy waren weltweit aber insbesondere in den USA die Kurse für Technologieaktien in die Höhe geschnellt. Grundlage für eine zuvor sehr expansive Geldpolitik der Fed war der Glaube an ein lang andauerndes Produktivitätswunder der US-Wirtschaft. War zuvor das Produktivitätswachstum der USA nach den zwei Ölpreiskrise seit Mitte der 1970r und Anfang der 1980er Jahre drastisch eingebrochen, hatte es sich seit Mitte der 1990er Jahre wieder nahezu verdoppelt.

Dabei waren eben insbesondere die Technologiewerte im Bereich der IKT als Treiber für diese Entwicklung identifiziert worden. Da sich hohe Produktivitätszuwächse letztendlich auch in hohen realen Einkommenszuwächsen niederschlägt, hatte das Wachstumsszenario einer langfristig rascher wachsenden Weltwirtschaft mit den USA als Vorreiter auch Alan Greenspan und die Fed überzeugt, dass mehr Geld in den Wirtschaftskreislauf als zuvor gegeben werden müsse, um das Wachstum nicht an einer Liquiditätsschranke scheitern zu lassen. In dieser Phase der irrationalen Übertreibungen an den Finanzmärkten  wurde daher Alan Greenspan allseits für seine expansive Geldpolitik gelobt. Es gab jedoch auch Ausnahmen. So forderte bereits beispielsweise der Economist 1998 und 1999 eine weniger expansive Geldpolitik.

Leider zeigte sich nach dem Jahrtausendwechsel rasch, dass dieser durch massive IKT-Investitionen getriebene Wachstumsschub nicht fortgesetzt werden konnte. Die IKT-Investitionen brachen deutlich ein, da viele Unternehmen feststellen mussten, dass die Gleichung mehr IKT-Ausrüstungsgüter lassen sich unmittelbar in hohe Produktivitätssteigerungen und daraus abgeleitet Gewinne für das Unternehmen umsetzen, so nicht aufrechterhalten ließ. Mit der Korrektur der überzogen hohen Ertragserwartungen an solche Investments ließen sich die Bewertungen dieser Unternehmen, die damals insbesondere auch Worldcom, Global Crossing oder Enron hießen nicht aufrechterhalten. Es kam wie es kommen musste, es gab einen deutlichen Crash am Aktienmarkt. Da auch damals schon viele dieser Aktivitäten auf Pump, sprich großzügig vergebenen Krediten beruhte, hatte dies auch unmittelbare Auswirkungen auf die Kreditmärkte.

Die Fed senkte daher rapide ihre Geldmarktzinsen auf ein Prozent, um durch die drastische Senkung der Finanzierungskosten schlimmeres zu verhüten. Auch damals schon spielten die Investmentbanken der Wallstreet eine zentrale Rolle im Geschehen. Nach einer lang andauernden Phase der Niedrigzinspolitik musste sich die Fed dann entschließen als die US-Wirtschaft sich von diesem Schock erholt hatte, das viele Geld wieder aus dem Kreislauf zu nehmen.

Hierzu erfand Greenspan die Tippelschritt-Strategie. In regelmäßigen Abständen erhöhte er den Zentralbankzins, um ihn wieder auf ein langfristig normales Niveau zurückzuführen. Nachdem Ben Bernanke das Steuer bei der Fed übernommen hatte folgte er dieser Strategie bis zum Ausbruch der Subprimekrise Mitte 2007. Seitdem wurden von ihm ebenso wie von Greenspan die Zinsen rapide gesenkt. Zusätzlich musste er von unorthodoxen Maßnahmen Gebrauch machen, das heißt er kaufte in großen Stil Geldmarkt- und Kapitalmarktpapiere auf, um das Finanzsystem mit Liquidität zu versorgen nachdem der Interbankenmarkt zuvor weitgehend zusammengebrochen war.

Die Kritiker von Greenspans Geldpolitik

Zahlreiche Kritiker der Geldpolitik von Alan Greenspan werfen ihm zunächst einmal vor, dass er durch eine laxe Geldpolitik zum Bubble-Maker wurde.

Statt frühzeitiger die Geldpolitik restriktiver zu handhaben, und damit den spekulativen Übertreibungen frühzeitiger die Spitze abzubrechen, zögerte er getreu dem weit verbreiteten Dogma folgend, dass Spekulationsblasen nur nachher als solche erkennbar seien.

Wegen der ausschließlichen Fixierung auf den Verbraucherpreisindex als einzigem Indikator für die Geldpolitik vertraute Greenspan zu lange auf ein nachhaltiges inflationsfreies Wachstum der US-Wirtschaft. Die explosive Entwicklungen an den Finanzmärkten war für ihn kein Anlass hiergegen mit den Mitteln der Geldpolitik einzuschreiten.

Hinzu kam, dass mit dem Platzen der Spekulationsblasen in Asien und Russland im Jahr 1998 weltweit die Finanzmärkte in große Turbulenzen geraten waren und deshalb Liquidität benötigt wurde, um hier Zusammenbrüche von Banken und anderen Finanzinstitutionen wie beispielsweise Long-Term Capital Management (LTC) – ein schöner Name für einen hedge fond der kurzfristige Spekulationsgeschäfte betrieb – zu verhindern.

Too little, too late waren also seine Reaktionen auf ein in einer Spekulationsblase eskalierendes System. Robert Shiller – als einem seiner Kritiker – gelang es dann eine Punktlandung hinzulegen. Sein Buch, Irrational Exuberance, erschien just zu dem Zeitpunkt als die New-Economy-Blase geplatzt war. Der Buchtitel paraphrasierte einen Vortrag von Alan Greenspan, der diesen Begriff bereits 1996 als Warnung vor spekulativen Übertreibungen in die öffentliche Diskussion gebracht hatte. Mithin kann man vermuten, dass Alan Greenspan sich der Problematik einer irrationalen Übertreibung an den Finanzmärkten durchaus bewusst war. Einsicht muss jedoch nicht immer zu den dazugehörigen Handlungen führen. Greenspan zögerte, er zögerte aus heutiger Sicht zu lange.

Analog kann die Situation bei der Exit-Strategie gesehen werden. Auch hier zögerte Greenspan frühzeitiger die Zinsen anzuheben, um die Liquidität aus dem Markt zu nehmen. Die Probleme einer Immobilienpreisblase ignorierte er weitgehend. Mithin war seine Tippelschritt-Strategie dahingehend angelegt, dass er auf die Rationalität der Finanzmärkte vertraute, denen er eine irrationale Übertreibung aufgrund der letzten Erfahrungen nicht mehr zutraute. Eigentlich sollten sie ihre Lektion gelernt haben. Leider war dem aber am Ende nicht so. Die Exit-Strategie von Greenspan war daher nur die Entry-Strategie für eine erneute Spekulationsblase nur größer und gewaltiger als vorher.

Please don’t do it again, Ben

Was also derzeit die Köpfe zahlloser Analysen an den Finanzmärkten beschäftigt, ist die Frage, ob sich das Drama einer zu zögerlichen Geldpolitik der Fed wiederholen könnte. Derzeit hat die Fed in einer historisch einzigartigen Weise Billionen an US-Dollar in das System gepumpt, um es vorübergehend zu stabilisieren. Damit hat sie eine raschen Kollaps der Finanzmärkte zunächst verhindert. Offen bleibt die Frage, was passiert danach. Folgt Ben Bernanke der Exit-Strategie à la Greenspan, dann könnte diese Politik der Rettung der Finanzmärkte rasch wieder zu einer erneuten Blasenpolitik führen. Too little, too late. Wir kennen die Geschichte schon. Leider bleibt uns Ben Bernanke eine Antwort schuldig.