Mit dem Begriff der Hysterese wurden in der Physik Prozesse charakterisiert, die zwar umkehrbar sind, aber dessen Umkehrung nicht in gleicher Form wie der Hinweg realisiert werden kann. In den Wirtschaftswissenschaften hat dieser Begriff zunächst bei der Analyse von Arbeitslosigkeit Eingang gefunden. Dort ist der Auf- und der Abbau von Arbeitslosigkeit keinesfalls symmetrisch, das heißt die Entwicklung ist direkt entsprechend dem Aufbau von Arbeitslosigkeit umkehrbar, sondern erfordert mehr Zeit und setzt auch andere ökonomische Rahmenbedingungen voraus.

Mithin ist der Gedanke einer einfachen Rückkehr zu der Ausgangssituation durch Herstellung äquivalenter Rahmenbedingungen wie vor der Krise keineswegs eine Gewähr dafür, dass damit die Situation wieder entsprechend normal wie zuvor sein könnte. In der geldpolitischen Debatte scheint diese Erkenntnis noch nicht Eingang gefunden zu haben. Hier glauben die Akteure offenbar noch, dass Zentralbankgeld, das durch die Zentralbank in seiner Lender-of-last-resort-Funktion bereitgestellt worden ist, ohne Anpassungsprobleme ruckzuck wieder dem Geldkreislauf entzogen werden kann. Sollte dieser Glaube Bestand haben, drohen böse Ãœberraschungen bei der Exit-Stratgie.

Flutung der Geldmärkte durch die Zentralbanken

Nach der Insolvenz der Investment Bank Lehman Brothers vor einem Jahr sahen sich die Zentralbanken rund um den Globus gezwungen die Zentralbankgeldmenge dramatisch auszuweiten. Die Fed verdreifachte ihre Geldmenge innerhalb eines Jahres, um einen Zusammenbruch der globalen Finanzmärkte und insbesondere der US-Wirtschaft zu verhindern. Nachdem sich nun allmählich eine Stabilisierung der Lage auf den Finanzmärkten wieder hergestellt hat, verwundert es nicht, dass es zunehmend lautere Stimmen in der Öffentlichkeit gibt, die nach einer Exit-Strategie seitens der Zentralbanken rufen. Damit sollen die Zentralbanken ein Verfahren benennen, wie sie in geordneter Weise die jetzt vorhandene Ãœberschussliquidität wieder aus den Finanzmärkten entfernen wollen und das Zinsniveau wieder auf einen entsprechend dem langfristigen Entwicklungspfad der Wirtschaft anheben beabsichtigen. Wegen der weiterhin bestehenden Unsicherheit über den Stabilitätsgrad der konjunkturellen Erholung der einzelnen Länder und Regionen zögern jedoch die Zentralbankpräsidenten insbesondere auch der USA und der Eurozone sich bereits jetzt auf ein Ausstiegsszenario für ihre exzessiv expansive Geldpolitik festlegen zu lassen. Dies birgt jedoch zweierlei Gefahren in sich.

• Erstens, man wartet mit der Rückführung zulange, bis ein Inflationsschub unausweichlich ist, da aufgrund von Hysterese-Effekten der Anpassungspfad und die Anpassungsdauer deutlich anders ausfallen als dies im Zuge der massiven Geldmengenexpansion der Fall war.
• Zweitens, man kommuniziert einen Politikwechsel nicht rechtzeitig genug, um den Wirtschaftsakteuren entsprechend viel Zeit zur Anpassung ihres Verhaltens an den Politikwechsel einzuräumen. Ãœberraschende Kurswechsel der Geldpolitik können jedoch zu heftigen Ãœberreaktionen der übrigen Wirtschaftsakteure führen. Ein geldpolitische Wende zöge so unerwartet heftige Kontraktionen auf den Geldmärkten nach sich. Nicht weil die Politik in dem Ausmaß ihrer geldpolitischen Korrektur überreagiert hätte, sondern weil durch den Ãœberraschungseffekt die Finanzmärkte überreagieren. Die erste Ãœberraschung führt dort zu Erwartungen, es könnten weitere Ãœberraschungen folgen. Mithin würde ein Liquiditätsentzug seitens der Zentralbank durch die Finanzmärkte überproportional verstärkt. Je größer der Ãœberraschungseffekt desto heftiger die Reaktion. Daher soll ja durch die Ankündigung einer Exit-Strategie den übrigen Marktteilnehmern Zeit gegeben werden sich darauf entsprechend mit ihren wirtschaftlichen Dispositionen vorzubereiten.

Was bereits generell für einen Richtungswechsel in der Geldpolitik gilt, gewinnt vor dem Hintergrund der dramatischen Liquiditätsausweitung der zurückliegenden Monate eine erheblich größere Bedeutung. Da diese Geldschöpfung innerhalb weniger Wochen bzw. Monate stattfand, wäre eine kurzfristige Rückführung ohne vorherige Ankündigung durchaus geeignet hier heftige unerwünschte Reaktionen auf den Finanzmärkten auszulösen.

Allan Greenspan war nicht zuletzt wegen dieser Problematik genötigt zu seiner Tippelschritt-Strategie bei den Zinsanhebungen zu greifen, um dadurch die Anpassung der Zinsniveaus für die Marktteilnehmer kalkulierbarer zu machen. Die Folge dieser Exit-Strategie war aber ““ so sehen es jedenfalls zahlreiche Kritiker ““ das entstehen der Immobilienblase, die zur derzeitigen globalen Finanzkrise maßgeblich beigetragen hat.

Zum einen war der Zinsanstieg zunächst nicht stark genug, um die Wirtschaftsakteure davon zu überzeugen, dass es kurzfristig lohne sich auf höhere Zinsen durch entsprechend defensivere Kreditvergabe abzupassen. Stattdessen haben offensichtlich zahlreiche Hypothekenfinanziers mit der Anpassung ihrer Kreditzinsen nach oben ebenfalls gezögert. Dann aber fand innerhalb einer wesentlich kürzeren Zeitspanne die verzögerte Zinsanpassung statt und wirkte als unerwarteter Zinsschock.

Mithin ist es von größter Wichtigkeit nicht nur die aktuellen Zinsschritte rechtzeitig anzukündigen, sondern darüber hinaus die Wirtschaftsakteure von den mittel- bis langfristigen Strategie der Zentralbank zu informieren. Ohne diese Glaubwürdigkeit nicht nur in der kurzen, sondern auch der mittleren Frist, kann es zu fatalen Fehleinschätzungen über die Geldpolitik der Zentralbank kommen. Dies provoziert jedoch kurzfristige Ãœberreaktionen der übrigen Marktteilnehmer, die aufgrund falscher Erwartungen kurzfristig ihre Strategien stärker korrigieren müssen als es aus Sicht der geldpolitischen Strategie sinnvoll und geboten wäre. Erst die Berechenbarkeit der Geldpolitik der Zentralbank trägt maßgeblich zur Stabilisierung der Erwartungen bei den übrigen Wirtschaftsakteuren bei. Liefert man ihnen unzureichende Hinweise und Informationen, dann gefährdet man den Erfolg der Exit-Strategie.

Leider scheint sich dieses Problem noch nicht hinreichend im Bewusstsein der Geldpolitiker festgesetzt zu haben. Sie ziehen es vor, die eigene Unsicherheit über die zukünftige Wirtschaftsentwicklung zum Zögern bei der Festlegung einer glaubwürdigen Exit-Strategie heranzuziehen. Wenn man dann aufgrund der zeitlich verzögerten Daten Sicherheit gewonnen hat, kann jedoch die Reaktion schon deutlich zu spät kommen, um den gewünschten stetigen Anpassungspfad an eine stabilere mittelfristige Entwicklung zu gewährleisten. Stattdessen droht wie bisher ein Ãœbersteuern der Geldpolitik in die eine oder andere Richtung.

Noch schwieriger wird der Fall, wenn Fiskal- und Geldpolitik gemeinsam eine Rückführung ihrer exzessiv expansiven Maßnahmen miteinander koordinieren müssen. Die derzeitige zögerliche Haltung von Ben Bernanke nährt jedenfalls den Verdacht, dass sich die Probleme die Greenspan mit seiner Exit-Strategie nach dem Platzen der New-Economy-Blase hatte, wiederholen könnten.