Das Drama spitzt sich immer weiter zu. Der großspurig angekündigte EU-Gipfel, der jetzt ein für allemal die Eurokrise überwinden sollte, erweist sich als Chimäre. Wurde noch vor einer Woche beim G20-Gipfel von den Finanzministern der EU ein Ultimatum gesetzt bis zu diesem Wochenende eine nachhaltige Lösung der Eurokrise beim jetzigen EU-Gipfel zu verabschieden kam alles anders als alle gedacht haben. Das Treffen findet nach einigen Konfusionen zwar in Brüssel statt, aber es wird dort nichts endgültig entschieden.Salamitaktik der Bundesregierung

Nachdem zuvor die Erweiterung des EFSF die Politik in Atem gehalten hatte und erst im zweiten Anlauf die Slowakei als letztes Land der Eurozone einer  Erweiterung des EFSF auf 750 Mrd. Euro zustimmte, geriet jetzt die gleich darauf nachgeschobene weitere Aufstockung des EFSF mit Hebeleffekten oder sogar durch eine Banklizenz bei der EZB auf die Agenda der Politik. Was schert Wolfgang Schäuble, der eine solche Debatte über eine Hebelung der 750 Mrd. Euro noch in der Bundestagsdebatte zur Verabschiedung der Erweiterung des EFSF als unanständig bezeichnet hatte. Mehr Verlogenheit geht nicht. Kaum hatte der Bundestag und Bundesrat seine mehrheitliche Zustimmung zur Erweiterung des Rettungsschirms von zuvor 440 Mrd. Euro mit den Stimmen von CDU, CSU, FDP, SPD und Grünen gegeben, wurde flugs die Katze aus dem Sack gelassen und das Thema Hebelung diskutiert.

Hebelung beim EFSF ist Staatszockerei

Hebelung heißt nicht nur Erweiterung des Kreditvolumens von 750 Mrd. Euro auf derzeit noch ungeklärte Höhe von 1 bis 2 Billionen Euro, sondern auch Steigerung des Kreditausfallrisikos. Wie bei Derivategeschäften am privaten Kapitalmarkt, muss der EFSF nun nicht mehr die volle Höhe einer Staatsschuld erwerben, sondern bietet in Konkurrenz zu einem privaten CDS (Credit Default Swap) eine Kreditausfallabsicherung auf Staatsanleihen der Euroländer mit einer bestimmten Höhe der potentiellen Schadenssumme an. Derzeit sind 20 bzw. 25 Prozent im Gespräch, was einen vier bzw. fünffachen Hebel bedeutete. Würde jedoch eine derart abgesicherte Staatsschuld eines Krisenlandes der Eurozone dann am Ende doch in die Staatspleite gehen, dann wäre mit dem Totalverlust der 20-prozentigen Kreditausfallgarantie zu rechnen. Dagegen würden bei einem Schuldenerlass von beispielsweise 50 Prozent der griechischen Staatsschulden, dem EFSF noch 50 Prozent seiner Forderungen verbleiben. Zwar steigt die gesamte Summe der von Deutschland in den EFSF eingebrachten 221 Mrd. Euro Bürgschaften nicht an, aber das Verlustrisiko steigt um den Faktor vier bis fünf.

Banklizenz für den EFSF ist verfassungswidrig

All diese Ausweitung der Staatsverschuldung entweder durch direkte Übertragung von Staatsschuldverschreibungen oder implizite in Form von Staatsbürgschaften reicht jedoch den Franzosen nicht aus. Sarkozy wolle mit aller Gewalt noch eine Banklizenz des EFSF bei der EZB oben draufsatteln. Dies würde die Kreditschöpfungsmöglichkeit des EFSF auf unendlich setzen. Man kann dann Staatsschulden der Mitgliedsländer der Eurozone am Primärmarkt, d.h. direkt von den jeweiligen Staaten ankaufen, und daran anschließend diese gegen Euro bei der EZB rediskontieren. Es ist nur eine etwas kompliziertere Form der direkten Notenpresse unter der Kontrolle des EFSF. Erst nach massiven Auseinandersetzungen zwischen Merkel und Sarkozy, der seine Frau bei der Geburt kurzerhand im Stich ließ, um uneingeladen in Frankfurt am Main bei der Verabschiedung von Jean-Claude Trichet Merkel seine Forderung zu präsentieren, wurde jetzt vorläufig dieser Vorstoß gestoppt. Aber aufgeschoben ist nicht aufgehoben. Das Thema wird nach dem jetzigen Doppelgipfel wohl wieder auf der Tagesordnung stehen.

Das Design des EFSF sowie des daraus abgeleiteten ESM ist funktionsuntüchtig

Es ist in der ganzen Debatte völlig irrsinnig, wenn damit die Hoffnung verbunden wird, dass eine ständige Ausweitung der Kreditsumme für den EFSF einen Kollaps der Eurozone und damit ein Ende des Euros aufhalten könnte. Man vergisst das Grundgesetz der Märkte, dass ein Angebot auf eine entsprechende Nachfrage stoßen muss. Eine dramatische Ausweitung des Angebots könnte bei unzureichender Nachfrage zu deutlichen Zinserhöhungen für EFSF emittierter Eurobonds kommen. Dies würde aber am Ende den Transfermechanismus des EFSF unwirksam machen.[1] Nur wenn diese stattdessen erneut bei staatlichen Stellen wie der EZB landen ” siehe das Beispiel der Fed mit ihrem Quantitative Easing Eins und Zwei kann der Zinssatz niedrig gehalten werden. Genau das ist ja das Kalkül von Sarkozy, Trichet und Lagarde. Man will notfalls unbegrenzt Staatsschuldverschreibungen der Mitgliedsländer der Eurozone durch den EFSF ankaufen und durch die EZB monetisieren lassen.

Inflationsbeschleunigung als Inflationssteuer

Die dabei über kurz oder lang entstehende Inflationsbeschleunigung wird billigend in Kauf genommen. Bereits jetzt verschuldet sich ein großer Teil der Mitgliedsstaaten der Eurozone zu negativen Realzinsen, d.h. die Anleger erhalten nach dem Ende Laufzeit des Papiers in realer Kaufkraft weniger zurück als sie zuvor gegeben haben. Die privaten Bürger werden doppelt zur Kasse gebeten. Einmal verlieren sie an Einkommen und Vermögen durch höhere Inflationsraten, wenn die höheren Preissteigerungen nicht überwälzt werden können, zum anderen Verlieren die Anleger bei der Verzinsung durch negative Realzinsen auf ihre Anlagen in Staatschuldverschreibungen. Man hofft so sich langfristig doch halbwegs von den Staatsschuldenquoten soweit herunter manövrieren zu können, dass eine offene Staatspleite vermieden werden kann. Damit wird jedoch die ganze intertemporale Allokation der Gesamtwirtschaft zerstört. Wer soll unter diesen Bedingungen noch Vermögensbildung betreiben wollen? Man wird Staatsschuldverschreibungen nur noch spekulativ erwerben, will man durch den sukzessiven Preisverfall bei Neuemissionen von Staatsanleihen für die zuvor erworbenen höhere Zinsen erzielen kann. Im Zuge der Flutung der Märkte mit Staatschuldverschreibungen sinken die Zinssätze und die zuvor höher verzinslichen Staatsschuldverschreibungen gewinnen relativ an Wert, d.h. ihre Kurse steigen. Dies funktioniert jedoch nur bei einer kumulativen Entwertung später emittierter Staatschuldpapiere. Das Ganze ist mehr oder weniger ein Ponzi-Schema.

Sollbruchstelle ist einprogrammiert

Wie lange die einzelnen Mitgliedsländer dieses unheilige Spiel der Entschuldung von Schuldnerstaaten auf Gläubigerstaaten und von Pleitebanken und Privatanlegern auf die Steuerbürger noch mitmachen bleibt offen. Die Occupy Wall Street Bewegung mach dies deutlich, dass dieser Prozess nicht unbegrenzt fortgesetzt werden kann. Dann ist auch irgendwann mit der Eurozone in der derzeitigen Form Schluss. Wie sagte doch Erich Honecker zum vierzigsten Jahrestag der DDR? Den Sozialismus in seinem Lauf hält weder Ochs noch Esel auf. Wenige Monate war die DDR am Ende. Merkel könnte es mit ihren Euro-Schwüren genauso ergehen.

[1] Georg Erber (2011),  Eurobonds und Transferleistungen innerhalb der Eurozone, Oktober 2011, im erschienen als SSRN-Working Paper.

Photo: Abode of Chaos, via flickr